從房企角度理解，良性循環的核心是在不同類型地產項目商業可持續性下，實現資金的良性循環，依靠自有資金和項目本身的收益覆蓋成本，而非利用外源性融資在不同項目和不同期限之間進行錯配。這需要房企摒棄高杠桿、高負債、高周轉的粗放發展模式，向低杠桿、低負債、重品質的方向轉型，由傳統開發下的政策紅利、金融紅利和土地紅利，轉向科技紅利、管理紅利、運營紅利。
從居民部門角度理解，良性循環的核心是回歸購房服務于居住的基本屬性，避免通過“六個錢包”和高杠桿、高負債的模式，進行賭博式的購房“上車”，在房價上漲上投機。采用符合家庭預期收入的居住解決方案，保障家庭現金流的健康，實現居住品質改善和財務可持續的平衡。當然，這需要全社會在住房供給上提供多樣化的選擇，實現保障性租賃住房、商業化長租公寓、經濟適用房、普通商品房、改善型商品房的產品供給線全覆蓋。
從政府部門角度理解，良性循環的核心是破除對土地財政的依賴，實現預算內財政收入與支出的平衡。近年來部分地方政府債務大幅增加，許多是對未來土地收入的透支，從而將地方發展、財政健康與房地產繁榮綁定。在這種情況下，如果大量上馬的地方項目無法實現財務自平衡，資金無法良性循環，一旦土地財政受到沖擊，地方政府債務風險將大大增加。
正如貨幣政策目標實現具有許多便于觀察的中間變量，我們認為房地產實現“健康發展”也有一系列觀察指標。參考貨幣政策中“M2社融增速與名義GDP增速基本匹配”的經典提法，可以把房地產健康發展需要的指標特征也概括為“三個基本匹配”。
一是在人均居住面積持續增長，住房條件持續改善的基礎上，居民購買力與房屋價值增長基本匹配。
房地產價格高低有一個很重要的衡量指標，叫做房價收入比，這個比值，分子是一套房屋的總價格，分母是居民一年的可支配收入。所以該比值的意思就是居民不吃不喝要花多少年能買下一套房子。
舉個例子，1991年全國的平均房價是1614元/平方米，人均居住面積只有14.17平方米，所以分子上房子的價值是兩者相乘為2.287萬元，彼時居民的人均年度可支配收入是1700元。與分子相除，得出房價收入比為13.45。背后的含義，是指人均來說，一個人不吃不喝13.45年，可以買到與當時人均居住面積水平相齊的房子。
到了2021年，全國平均房價是16056元/平方米，人均居住面積增加到了42.4平方米，分子上房子的價值達到68.1萬元，而對應分母的人均年度可支配收入是47412元。得到房價收入比為14.35年，比1991年多了近一年。
從歷史看，房價收入比一直都比較平穩，在11至15的區間內波動。不過，由于人均居住面積在不斷增加（幾乎每年增加1平米），所以整體居住條件是改善的。
因此在我們定義的這個基本均衡下，表面上看房屋價值與居民購買力均衡增長，實質上居住條件也在不斷改善。既滿足了生活改善目標，也維持了房屋價值的保值穩定。
從良性循環角度來看，在合理的居民收入增長下，實現房屋的保值增值，正是前文居民部門實現“良性循環”的保證。
二是城鎮住房總價值與廣義貨幣總量基本匹配。
為什么城鎮住房總價值要與貨幣總量匹配呢？因為廣義貨幣的增長來源于信貸派生，而合理的信貸派生需要優質的抵押品。因此，作為優質抵押品的城鎮住房，就成了廣義貨幣發行最好的“錨”。
從歷史來看，1991年我們估算城鎮住房總價值大致在3.68萬億元，而彼時廣義貨幣（M2）為1.93萬億元，兩者比值為1.9左右，到了2021年，城鎮住房總價值為403萬億，對應M2為238萬億，比值為1.69。可以看到，貨幣和其優質抵押物（房產）的比例變化也不大。
這個基本匹配，暗含著房地產支撐下我國金融部門的良性循環，在我國以銀行信貸間接融資為主要融資手段，廣義貨幣發行主要依靠存款性金融機構擴張資產負債表的大前提下，房地產行業的健康發展關系到為貨幣發行提供優質抵押物。同時，由于貨幣信貸與債務是一個硬幣的正反兩面，貨幣與抵押物的匹配，也意味著債務與抵押物的匹配，這對保持金融穩定至關重要。
三是政府部門總負債與城鎮住房總價值相匹配。
最后是政府部門總負債與城鎮住房總價值的比值，其中分母是我國廣義政府的總負債，是指傳統意義上的政府部門和政府控制的非市場非營利機構所持有的總債務。這一數據由社科院編制的分部門的國家資產負債表提供，最早至2000年，最新為2019年，可以看到，我國廣義政府部門總負債與城鎮住房總價值也基本匹配，常年占比在11%至16%之間。
事實上，這里的匹配暗含了政府舉債的規模限制。由于土地財政的原因，我國政府債務率天然受到房地產規模的限制。可見，要實現政府部門的良性循環，保持合理的負債規模很關鍵，如果對未來房價有不合理的上漲預期，可能導致負債比例過高，就有可能引發地方財政風險。
以上三個基本匹配，把“良性循環”和“健康發展”量化了出來，可供未來的政策決策參考。
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文章來源:人民日報
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