《金證研》南方資本中心 知予/作者 易溪 南江/風控
將時針撥回到2007年4月，蘇州維嘉科技股份有限公司（以下簡稱“維嘉科技”）成立當月，即獲曾在同業公司擔任市場總監的邱四軍入職。其后2009年，邱四軍與胡澤洪等聯合收購某海外公司持有的維嘉科100%股權背后，卻上演“代持”風云。
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上市背后，《金證研》南方資本中心研究發現，與維嘉科技簽訂超千萬元合同的客戶，其背景或浮現維嘉科技昔日股東的“熟人關系網”，該客戶總經理與維嘉科技的原股東胡澤洪或關系匪淺。回溯胡澤洪的退股歷程，2020年8月，維嘉科技前股東胡澤洪以700萬元將維嘉科技10%股權，轉讓予實控人邱四軍。2020年10月，邱四軍以6,500萬元轉出維嘉科技13%股權，而實控人邱四軍此番通過對維嘉科技的股權“買進賣出”的操作，或獲利數千萬元。
一、客戶總經理與昔日股東關系匪淺，千萬元銷售合同或存“熟人關系”
在實際經營中，企業置身于復雜的“利益鏈”中，“關系網”的任何變動可能波及企業。穿透錯綜復雜股權關系，與維嘉科技簽訂超千萬元合同的客戶，其背景或浮現維嘉科技昔日股東的“熟人關系網”。
1.1 2021年7月，維嘉科技與客戶珠海龍宇簽訂1,980萬元銷售合同
據簽署日為2022年9月2日的招股書（以下簡稱“招股書”），報告期內，即2019-2021年，珠海龍宇科技有限公司（以下簡稱“珠海龍宇”）為維嘉科技的客戶之一。2021年7月29日，維嘉科技與客戶珠海龍宇簽署了一份銷售合同。該合同編號為《MKT-VMCN-114-2104》，合同標的為PCB鉆孔機，合同金額為1,980萬元。截至招股書簽署日2022年9月2日，該合同狀態為正在履行。
換言之，珠海龍宇系維嘉科技的重要客戶之一，兩者之間存在金額為1,980元的銷售合同。然而珠海龍宇背后或存“熟人關系網”。
1.2?珠海龍宇成立于2019年，陳建新系其股東之一并任經理兼執行董事
據市場監督管理局，珠海龍宇成立于2019年10月30日，經營范圍為電子線路板生產銷售，覆銅板、半固化片生產銷售，多層壓合加工。變更信息顯示，成立之日起至查詢日期2022年7月19日，龍宇電子（深圳）有限公司（以下簡稱“龍宇電子”）、陳建新系珠海龍宇的股東，持股比例分別為80%、20%。陳建新為珠海龍宇執行董事兼經理。
此外，龍宇電子成立于2005年4月7日，是臺港澳法人獨資企業，其唯一股東為新華電子有限公司。
公開信息顯示，2009年7月15日龍宇電子董事長由陳建新變更為何興強。即陳建新或曾任龍宇電子董事長一職。
即是說，陳建新系珠海龍宇的股東之一并任經理兼執行董事。
1.3 2021年，維嘉科技前股東胡澤洪與陳建新現身“龍宇系”開業典禮
據招股書，胡澤洪曾通過代持人持有維嘉科技30%股權，后于2018年和2020年分兩次將所持維嘉科技股權全部轉出。
其中，廣東興達鴻業電子有限公司(以下簡稱“興達鴻業”)是胡澤洪持股32.93%并擔任董事長、經理的企業。
據公開信息，2021年5月13日，陳建新作為龍宇集團董事長，現身廣東龍宇新材料有限公司（以下簡稱“廣東龍宇”）的開業啟動典禮，而胡澤洪則作為興達鴻業董事長出席，并致辭表示繼續保持與龍宇的精誠合作關系。
據市場監督管理局，廣東龍宇成立于2017年6月30日，經營范圍為生產制造銷售半固化片、覆銅板、高頻微波覆銅板、高含膠玻璃氈PP、玻璃纖維、線路板數控鉆孔以及其他電子材料。變更信息顯示，成立之日起至查詢日期2022年7月19日，廣東龍宇由陳建新、龍宇電子分別持股40%和60%。
即廣東龍宇與珠海龍宇均系龍宇電子控制的企業。
可見，興達鴻業與龍宇電子為合作伙伴，而胡澤洪與陳建新或系“相識”。
然而胡澤洪與陳建新的淵源或不止于此。
1.4?由胡澤洪設立的深圳興達，“兜兜轉轉”變為陳建新持股50%的企業
根據市場監督管理局信息，深圳市興達線路板有限公司（以下簡稱“深圳興達”）成立于2003年9月23日，經營范圍為線路板的銷售、生產及技術開發和電子元器件的銷售。截至查詢日期2022年7月19日，何興強和陳建新為深圳興達持股股東，分別為50%和50%。其中何興強為總經理及執行董事，陳建新擔任監事。
追溯其歷史，深圳興達于2003年由胡澤洪、戴榮興和葉聰瑜出資設立，持股比例分別為50%、35%、15%設立，后于2010年12月31日成為興達鴻業全資子公司。
其中招股書顯示，興達鴻業系胡澤洪持股32.93%并擔任董事長、經理的企業。
2018年3月30日，興達鴻業將其持有的深圳興達股權轉讓給何興強和戴榮興，股權比例分別為50%和50%。興達鴻業不再持有深圳興達股權。
2020年4月24日，戴榮興將持有的深圳興達50%股份轉讓給陳建新。與此同時，深圳興達總經理由葉聰瑜變更為何興強，監事由江結珍變更為陳建新。
換言之，深圳興達原是由胡澤洪參與設立的企業，后經過系列股權轉讓后，現由陳建新及何興強各持股50%，而胡澤洪等退出深圳興達。可見，與維嘉科技簽訂超千萬元合同的客戶珠海龍宇，其執行董事陳建新，與維嘉科技前股東胡澤洪或存“熟人”關系，維嘉科技與珠海龍宇之間的合作是否基于上述關系？ 不得而知。
然而，關于前股東胡澤洪的故事仍未結束。
二、實控人低價受讓前股東胡澤洪股權，兩個月后轉手出售或獲利超四千萬元
天下熙熙皆為利來，天下攘攘皆為利往。反觀維嘉科技原股東通過股權轉讓，或上演一出為好友“讓利”的戲碼。
2.1 2009年胡澤洪以720萬元受讓維嘉有限30%股權，由連襟王成東代持
據招股書，2009年，因看好PCB專用設備行業前景和維嘉有限的未來發展，廣州合泰投資顧問有限公司（以下簡稱“廣州合泰”）、胡澤洪、邱四軍決定聯合收購維嘉數控科技（蘇州）有限公司（維嘉科技的前身，以下簡稱“維嘉有限”）。
當時，胡澤洪出于資產布局以及對競爭對手的保密需要，委托王成東（系胡澤洪配偶的妹妹的配偶）代為受讓并持有維嘉有限股權，而邱四軍則因身為維嘉有限高級管理人員，不方便直接出面收購，亦委托王成東代為受讓。徐雄作為廣州合泰當時的股東，與胡澤洪及邱四軍的委托人王成東一起，共同作為收購方委派代表參與股權受讓。
2009年12月10日，為聯合收購維嘉有限，廣州合泰、胡澤洪、邱四軍、王成東、徐雄簽署《聯合收購協議書》。其中，胡澤洪委托王成東（系胡澤洪配偶的妹妹的配偶）代其持有維嘉有限30%的股權，認繳出資額為775.34萬元。據二輪問詢函回復，胡澤洪的投資成本為720萬元。
即是說，2009年12月，胡澤洪由代持人以720萬元的價格獲得維嘉有限30%的股權。
2.2 2019年，胡澤洪以1,000萬元將20%股權轉讓予實控人邱四軍控制企業
據招股書，胡澤洪指示代持人王成東與蘇州維嘉凱悅企業管理中心（有限合伙）（以下簡稱“維嘉凱悅”）、鐘培釗，分別于2018年12月31日、2019年1月1日簽署《維嘉數控科技（蘇州）有限公司股權轉讓協議》，王成東將其受胡澤洪委托代其持有的維嘉有限20%股權以1,000萬元的價格轉讓予維嘉凱悅，王成東將其受胡澤洪委托代其持有的維嘉有限10%股權以500萬元的價格轉讓予胡澤洪指定的新代持人鐘培釗。
上述股權變更登記于2019年1月31日完成。
其中，維嘉凱悅成立于2018年12月28日，是維嘉科技的員工持股平臺。而維嘉凱悅是維嘉科技實控人邱四軍所控制的企業。
即2019年1月，胡澤洪擬向實控人邱四軍控制的企業轉讓維嘉科技20%股份，并將剩余10%股權轉讓予新代持人。
而需要指出的是，2020年8月，胡澤洪退出維嘉科技。
2.3 2020年8月，胡澤洪以700萬元將10%股權轉讓予實控人邱四軍
據招股書，胡澤洪指示代持人鐘培釗與邱四軍于2020年7月26日簽署《維嘉數控科技（蘇州）有限公司股權轉讓協議》及《補充協議》，鐘培釗將其代持的維嘉有限10%股權以700萬元的價格轉讓予邱四軍。該次股權變更登記于2020年8月24日完成。
此次代持股權轉讓后，鐘培釗與胡澤洪之間的代持關系解除。至此，維嘉科技不再存在股權代持情況，胡澤洪也不再持有維嘉科技股份。
需要一提的是，據中金證[2021]0520號文件，2021年1月，維嘉科技與中國國際金融股份有限公司簽署了上市輔導協議。
2.4 2020年10月，邱四軍以6,500萬元轉出維嘉科技13%股權
據維嘉科技簽署日期2022年4月25日的首次公開發行股票并在創業板上市申請文件的第二輪審核問詢函之回復報告（以下簡稱“二輪問詢函回復”），2020年9月，維嘉有限股東會作出決議，同意邱四軍將其持有的維嘉有限6.5%的股權以3,250萬元的價格轉讓予寧波梅山保稅港區豐年君和投資合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“豐年君和”），將其持有的維嘉有限6.5%的股權以3,250萬元的價格轉讓共青城木立創業投資合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“木立創投”），以及同意前述二者對維嘉科技進行增資。
上述股權變更登記于2020年10月21日完成。
而根據《金證研》南方資本中心測算，按照2020年10月實控人邱四軍以6,500萬元轉讓其持有維嘉科技的13%股份的價值測算，即彼時維嘉科技10%的股權對應價值或為5,000萬元。
而2020年7月，實控人邱四軍向胡澤洪購買維嘉科技的10%股份，價格卻僅為700萬元。短短兩個月，維嘉科技的10%股權對應的價值或上漲逾4,000萬元。其中，邱四軍是否從10%股份的“買進賣出”中獲利4,300萬元？或該打上問號。
2.5?前后兩次股權轉讓估值相差懸殊遭問詢，自稱胡澤洪急需資金具備合理性
由上文得知，胡澤洪作為實際權益人持有的維嘉有限10%股份，在2020年7月由代持人鐘培釗擬以700萬元的價格轉讓予維嘉科技實控人邱四軍，對應的估值為7,000萬元。2020年9月，實控人邱四軍擬將其持有的維嘉有限13%的股權以6,500萬元轉讓予豐年君和、木立創投，對應的估值為50,000萬元。兩次股權轉讓分別于2020年8月和10月完成。
即上述兩次股權轉讓僅相隔兩個月，然而其估值相差7倍以上。
基于此，證監會要求維嘉科技解釋，前后兩次股權轉讓估值存在重大差異的原因。
對此，據二輪問詢回復，維嘉科技表示，胡澤洪的資金需求較為迫切，而潛在受讓對象有限，作為胡澤洪多年好友的邱四軍實際支付能力有限；此外，按照本次股權轉讓定價，胡澤洪的投資收益為年化10.22%，獲得較為合理的投資收益，且根據維嘉有限前一年度的經營業績，轉讓對價所對應的估值倍數具有合理性。
可見，對于前后兩次股權轉讓估值存在重大差異的原因，系胡澤洪急需資金所致具備合理性，令人唏噓。
由上述情形看出，通過兩次股權轉讓，實控人邱四軍或“低價”買進胡澤洪10%維嘉科技股權僅兩個月后，維嘉科技即獲投資企業增資入股，且其中實控人邱四軍向投資企業轉讓了13%維嘉科技股權。對比2020年10月實控人邱四軍轉出其持有維嘉科技13%股份的價值6,500萬元，兩次股轉價格相差顯著。而實控人邱四軍通過上述“買進賣出”維嘉科技股權的操作或獲利數千萬元。此外，胡澤洪“低價”退股的另一面，其多年好友邱四軍獲利數千萬元，其中是否另有隱情？尚待核查。
恃人不如自恃也。面對上述種種問題，維嘉科技又能否在資本市場上站穩腳跟？拭目以待。