作者/星空下的饃饃
編輯/星空下的梁西瓜
(資料圖片)
排版/星空下的火龍果
我們都知道寧德時代（300750）是動力電池行業的“寧茅”，市值一度突破萬億大關。那么問題來了，動力電池的行業老三價值幾何？
10月6日，中創新航（HK.3931）在港交所上市，發行價38港元/股，截至10月9日收盤，公司市值約650億港元。過去三年，公司營業收入自17.34億元攀升至68.19億元，年復合增長率高達98.3%。
2019-2021年中創新航營業收入及增長率
2021年，中創新航裝機量高達9.3GWh，是僅次于寧德時代、比亞迪之外的中國第三大動力電池廠商。
2019-2021年中創新航營業收入及增長率
位居行業第三把交椅的中創新航會不會復制寧德時代的光環？會不會沖擊寧德時代在動力電池領域的王者地位？今天我們就從財務、技術、估值三方位進行對標，深挖一下中創新航未來的潛力。
一、氪金能力，與“寧茅”有多遠？
事實上，中創新航是首個選擇在香港上市的國內動力電池企業，其他企業如寧德時代（300750）、比亞迪（002594）、國軒高科（002074）、億緯鋰能（300014）均選擇在A股上市。
我們知道，A股資本市場的條件一般優于港股（估值比較高），為什么中創新航此次舍A取H？
根本原因在于公司凈利潤不達標，但募資需求又刻不容緩，因此只能退而求其次選擇在港上市，實現快速補血。
1?凈利潤扣非后仍然為負
2019-2021年，中創新航凈利潤分別為-1.19億元、0.05億元和1.40億元，扣非后歸母凈利潤分別為-4.26億元、-1.94億元和-5.73億元，連續三年為負。
對比寧德時代，老大在2021年凈利潤已高達178.61億元，過去三年累計實現凈利潤289.78億元。所以目前從盈利能力方面看，中創新航與寧德時代完全不在一個層次，中間差著十幾個億緯鋰能。
從營收規模來看，雖然中創新航2021年實現了141.20%的營收增速，但總體規模68.19億元，僅為寧德時代營收的5.23%。
數據來源：wind，星空財富整理
所以咱們看到，動力電池屆的老三想要與老大競爭，目前來看還屬于蚍蜉撼大樹。
2?毛利率遠低于寧德時代
中創新航與寧德時代的差距不僅在于盈利規模，更在于盈利質量。2019-2021年，公司毛利率水平分別為4.8%、13.61%和5.55%，不僅遠低于老大寧德時代，也不及普通競爭對手億緯鋰能。
3?客戶集中度過高，議價能力過低
中創新航偏低的毛利率水平，與其較高的客戶集中度不無關系。2019-2021年，公司前五大客戶貢獻了營收的80.7%、83.2%和82.9%。其中，廣汽作為第一大客戶就貢獻了公司26.6%、55.1%和51.9%的營業收入。
4?低價換市場，增收不增利
再回過頭來看，中創新航靠什么從寧德時代手里拿下了廣汽、長安、零跑、小鵬這些訂單。
2019-2021年，中創新航動力電池平均售價分別為0.87元/瓦時、0.64元/瓦時和0.65元/瓦時，而同期寧德時代的平均售價分別為0.94元/瓦時、0.89元/瓦時和0.78元/瓦時。
能從寧王手里搶食吃，靠的只有“低價”！因此，我們也不難理解，為什么同樣是風口上的動力電池企業，中創新航的毛利率比寧德時代低了二十幾個百分點！
所以，您說中創新航這個靠廣汽吃飯的動力電池廠商，還有啥底氣跟廣汽談高價？
二、硬剛的底氣
這些年，中創新航通過把自己卷起來，靠低價與寧德時代搶訂單、搶客戶，但來自攪局者“不講武德”的競爭終究還是引起了老大的警覺。
自2021年7月開始，寧德時代陸續針對中創新航就6項專利侵權提出訴訟，合計訴訟金額高達6.18億元，形成了中創新航財報上的【或有負債】。
然而，中創新航對來自“寧王”的訴訟壓力卻顯得信心十足，甚至多次在公開場合硬剛，劍指寧德時代以“無創新性專利，對同行業行惡意打壓之實”。
雖然嘴上夠硬，但實力到底允許嗎？
1?裝機量存在巨大差距
2021年，雖然中創新航的裝機量在市場份額中排名第7位，市場份額占比3.20%，但不論從產能還是從裝機量來看，都與寧德時代存在非常大差距，短期內難以彌補。
星空財富根據寧德時代年報和中創新航《招股說明書》整理
因此，我們看到此次在港股募資的主要資金用途，就是去擴大中創新航的產能。
2?技術專利存在差距
不僅產能在短期內無法追上老大，中創新航在技術積累方面也并不算強。
從專利數量來看，中創新航合計專利數量1270項，其中僅有203項為發明專利，另外還有863項正在申請過程中。而寧德時代經過多年積累，境內外專利合計4445項，另有5777項專利正在申請過程中。
從動力電池參數來看，也就是我們最關心的續航問題。中創新航方面，今年最新推出的one-stop高錳鐵鋰電池的能量密度為180wh/kg，可實現700km續航。而寧德時代明年馬上要推出的麒麟電池的能量密度高達255wh/kg，可實現1000km續航。
星空財富根據寧德時代年報和中創新航《招股說明書》整理
所以，哪家新能源汽車明年能最先用上寧德時代的麒麟電池，誰就能最先推出續航超過1000km的新能源車，試問誰能不動心？
因此，麒麟電池未賣先火、奇貨可居。所以，即便小米入股了中創新航，也不妨礙其宣布將采用寧德時代麒麟電池。
其實，寧德時代不僅在鋰電池技術上保持領先，還在納離子電池技術上蓄勢待發。寧德時代稱，公司將于2023年形成鈉離子電池的產業鏈，屆時，會不會是對其他競爭對手新一輪的降維打擊？我們可以期待一下。
3?研發投入被吊打
恐怖的實力來自于狠下心研發投入。
2019-2022年，中創新航的研發投入分別為1.36億元、2.02億元和2.85億元，僅僅是寧德時代的零頭，寧德時代2019-2021年研發投入分別為29.92億元、35.69億元和76.91億元。
三、估值，會回歸嗎？
綜上可知，從各種數據上看，中創新航雖然剛，雖然卷，但是實力還是與寧德時代差了不是一星半點。因此，雖然中創新航《招股說明書》中基石投資者眾多，包括天齊鋰業（002466）、盛屯礦業（600711）、大族激光（002008）、中偉股份（300919）、諾德股份（600110）、精測電子（300567）、興發集團（600141）、小鵬汽車（XPEV.N），然而在二級市場卻并不叫座。鋰電“朋友圈”買賬，難抵扣非后連續虧損的事實和低到腳脖子的毛利率。
上市首日，公司股價一度跌至37.15港元/股，截止10月12日，股價繼續跌至37.40港元/股，距離38港元/股的發行價眼看漸行漸遠。
那么，這個股價會回歸嗎？
圖片來源于國元證券研報
1?此前券商普遍提示投資者謹慎對待公司估值
中創新航IPO前夕，國元證券和安信證券IPO點評報告就已經指出，結合中創新航的市盈率、市凈率、市銷率水平均高于競爭對手寧德時代、比亞迪、億緯鋰能，因此判斷公司股價尚在偏高區間，建議投資者謹慎申購。
2?動力電池產能急劇擴張影響公司估值底層邏輯
動力電池企業估值的底層邏輯，目前更偏重于下游新能源汽車廠商對動力電池需求的不斷增長。然而，中創新航真的有希望吃下所有下游增長的紅利嗎？
一方面，汽車廠商正在加速自建動力電池產能。以中創新航目前最大的客戶廣汽埃安來看，公司已于今年8月正式啟動自建動力電池項目，總投資109億元，預計至2025年建成26.8GWh產線，以徹底解決被上游動力電池供應商卡脖子的囧境。因此，有了自有產能的廣汽，未來會不會給中創新能貢獻50%以上的營收？實屬難料。
另一方面，動力電池產業出現一體化趨勢，結果必然是產能的進一步擴張。目前，寧德時代、比亞迪、億緯鋰能都早早在上游礦端/冶煉進行布局。一體化的結果必然是規模擴大、成本下降、強者愈強。
所以沒有先發優勢的中創新能未來再想靠低價去打市場，但市場留給它的時間，確實不多了。
注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。